Selçuk Ecza Deposu 2Ç26'da 53.439 mn TL net satış, 3.443 mn TL FAVÖK ve 534 mn TL net kâr açıkladı. Yıllık bazda ciro reel %12,0, FAVÖK %306,5 artarken net sonuç 424 mn TL zarardan kâra döndü. Çeyreklik bazda ciro %3,8, FAVÖK %7,7 ve net kâr %67,6 geriledi. FAVÖK marjı 467 baz puan artışla %6,4'e, faaliyet marjı %0,9'dan %5,5'e yükseldi.

Olumlu Gördüğümüz Noktalar

• Pazar payı kazanımı devam etti. TL bazında pay %37,34'ten %37,96'ya, kutu bazında %37,35'ten %38,21'e yükseldi. Türkiye ilaç pazarında kutu bazlı büyümenin yalnızca %1,2 olduğu dönemde hacim payı kazanımı rekabetçi konumu destekliyor.

• Brüt marj 403 baz puan artışla %11,67'ye çıktı. Referans avro kurunda Mart ve Nisan aylarında yapılan artışların yarattığı stok kârı marjı desteklerken pazarlama giderlerinin nominal olarak gerilemesi de operasyonel verimliliğe katkı sağladı.

• Verimlilik göstergeleri iyileşti. Depo sayısı 111'den 108'e, personel 6.133'ten 5.975'e inerken depo başına hasılat yükseldi. Faaliyet giderlerinin hasılata oranı %6,34'ten %5,65'e, personel giderlerinin oranı %4,44'ten %3,93'e geriledi.

• Tahsilat kalitesi ve bilanço güçlü. Alacak devir günü 78'den 74'e inerken şüpheli alacaklar geriledi. Şirket, 5 mlr TL'lik finansman bonosu ihracına rağmen yaklaşık 7,8 mlr TL net nakit pozisyonunu koruyor.

Olumsuz Gördüğümüz Noktalar

• Net kâr beklentilerin belirgin altında kaldı. Efektif vergi oranı ikinci çeyrekte %65,8'e yükselirken enflasyon düzeltmesi ilk yarıda 1.391 mn TL ilave vergi yükü yarattı.

• Brüt marjdaki sıçramanın önemli bölümü stok kârı kaynaklı ve dönemsel nitelikte. Bu nedenle mevcut marj seviyesinin kalıcı kabul edilmemesi gerektiğini düşünüyoruz.

• Net parasal pozisyon kaybı 2.174 mn TL'ye yükseldi. Yüksek ticari alacak stoku nedeniyle şirket enflasyon muhasebesinden yapısal olarak olumsuz etkileniyor.

• Yatırım gelirleri ilk yarıda %36,5 gerilerken faizlerdeki normalleşme bu katkıyı daha da azaltabilir. Ayrıca işletme nakit akışı 8.180 mn TL pozitiften 2.255 mn TL negatife, serbest nakit akışı ise 2.683 mn TL negatife döndü.

Genel Görüşümüz: Selçuk Ecza'nın 2Ç26 sonuçlarını sınırlı olumlu değerlendiriyoruz. Güçlü FAVÖK artışı, hacim bazlı pazar payı kazanımı, gider disiplinindeki iyileşme ve yüksek net nakit pozisyonu operasyonel görünümü destekliyor. Buna karşılık marj genişlemesinin stok kârından aldığı önemli katkı, yüksek efektif vergi oranı, parasal kayıp, zayıflayan yatırım gelirleri ve kârlılığın henüz nakit akışına dönüşmemesi görünümü sınırlıyor. Marjların stok etkisi sonrasında hangi seviyede dengeleneceği ve işletme sermayesindeki normalleşme temel takip noktaları olacak.